Faiz Oranlarının Tanımı ve Yapısı

 

Faiz oranları paraya ihtiyacı olan kişilerin alacakları para için borç verene ödemeye hazır oldukları oran olarak tanımlanmaktadır. Bu oran anaparanın bir yüzdesi olarak ifade edilmektedir. Faiz oranlarının etkisi yalnız borç alan ile verenin ilişkisinin ötesinde olup, tüm ekonomiyi, işsizlik, büyüme, tasarruf ve yatırım gibi makro değişkenleri etkilemektedir. Faiz oranları yatırımcı ve işletmeler açısından yatırım kararını etkileyen en temel unsurdur. Faiz oranları yatırımcıların kazanç beklentilerinin anlaşılmasında ve risk getiri tercihlerinin analiz edilmesinde kullanılan en temel araçlardan biridir.

Finansal piyasalardaki kurumlar ile yatırımcıların davranışlarını anlayabilmek ve yatırım araçlarının değerlemesini anlayabilmek için faiz kavramının ve unsurlarının açıklanması gereklidir. Faiz oranları gerek sabit getirili menkul kıymetlerin değerlemesinde gerekse, hisse senedi ve diğer menkul kıymetlerin değerlemesinde bir başlangıç noktasıdır. Faiz oranlarındaki değişim, menkul kıymetlerin değerini etkilemekte ve böylece finansal kurumların ve yatırımcıların yatırım davranışları değişmektedir.

Mal ve hizmetlerin şimdi ya da gelecekteki tüketimine yönelik seçime tasarruf adı verilmektedir. Tasarruf kararını temel olarak etkileyen faktör kişilerin gelecekte daha fazla harcayabilmek amacı ile şimdiki harcamaları kısmak isteğidir. Gelecekte daha fazla harcamak isteyenler gelirlerinin bir kısmını tasarruf etmeye yönelirler. Bu kararın ardında, ettikleri tasarruf karşısında kendilerine ödenecek olan ödülün, önemli bir rolü vardır.

Tüketim kararını etkileyen diğer bir faktör de gelirdir. Genel olarak daha yüksek gelir daha fazla tasarrufun oluşmasına neden olmaktır. Tasarrufları etkileyen üçüncü değişken ise, tüketimin ödülü, yani tasarruf karşılığında kişilerin alacağı faizdir. Faiz oranları yükseldikçe insanlar daha fazla tasarruf edeceklerdir.

Serbest bir ekonomide faiz oranları paraya olan arz ve talebe göre belirlenmektedir. Paraya olan yüksek talep faizleri yükseltirken, para arzındaki artış faizleri düşürmektedir.

 

                                                         

Nominal Faiz Oranı

            Kredi çekmek için bir ticari bankaya başvuran kişi ile tasarrufunu değerlendirmek için vadeli hesaba para yatıran bir kişinin vereceği ya da alacağı faiz oranı nominal faiz oranı olarak adlandırılmaktadır. Bu oran enflasyon riskini içerir.

Bankalar farklı şirketlere farklı nominal faizler uygulamaktadırlar. Yatırımcılar da sabit değerli menkul değerlere yatırım yaparken, farklı faiz oranları talep etmektedirler. Ayrıca kredinin veya yatırımın vadesi değiştikçe ya da borçlanma aracının türü değiştikçe faizi de değişebilmektedir.

 

 

 

 

 

 

 

Nominal faiz (i) R +EP + ÖRP + LP +VP

 

            R = Riskten arınmış oran (reel faiz oranı)

 

    EP = Enflasyon primi

    ÖRP = Ödenmeme Riski Primi

    LP = Likidite Primi

   VP = Vade Primi

   Riskten arınmış oran (reel faiz oranı) enflasyonun ve ödenmeme riskinin olmadığı bir ortamda, kısa vadeli, likit varlıklara uygulanılan bir faiz oranıdır. Bu oran aslında paranın esas fiyatıdır. Örneğin ülkemizde hazine bonolarının faiz oranının %5 olduğu bir ortamda enflasyon %4 ise reel faiz yaklaşık %1 olacaktır.

   Nominal faiz oranının üzerine enflasyon primi eklenmelidir. Çünkü yatırımcı enflasyonun üzerinde bir kazanç bekleme durumundadır. Nominal faiz oranı geleceğe ilişkin olduğundan, enflasyon primi olarak beklenen enflasyon oranı kullanmaktadır.

   Finansal piyasalarda borç veren kişi veya kurumlar kendilerinden ödünç para alan kişi veya kurumların kredi değerliliklerini izlemek zorundadırlar. Ödünç para alan kişilerin ödeme güçleri talep edecekleri ödenmeme risk priminin oranını belirleyecektir. Ödünç para alanların riskleri arttıkça bu primin büyüklüğü de artacaktır.

   Finansal piyasalarda bir menkul kıymetin güçlü bir ikincil piyasasının olması, diğer bir ifade ile istenildiği zaman paraya çevrilen likit bir araç olması son derecede önemlidir. Bu nedenle yeterince likit olmayan menkul değerlerin faizine sahip oldukları likidite riski nedeniyle belirli bir oranda likidite risk primi ilave edilir.

   Uzun vadeli menkul değerler kısa vadeli menkul değerlere göre daha fazla riske sahiptir. Yatırımcılar vade arttıkça belirsizlik artacağından daha fazla getiri talep etmektedirler. Bu nedenle uzun vadeli menkul kıymetlerin faizlerine bir vade risk primi ilave edilir.

Reel Faiz Oranı

Nominal faiz oranı alınan veya ödenen faiz oranının büyüklüğünü belirlemesine rağmen yatırımcının gerçek oranda ne kazandığını bize vermeyecektir. Yatırımcının gerçek kazancını görebilmek için reel faiz oranını anlamak ve onu hesap etmek gerekecektir. Reel faiz oranı yatırımcının enflasyonun üzerinde kazandığı bir getiridir. Ancak nominal getiriden gerçekleşen veya beklenen enflasyonu çıkartarak bu oranı hesaplayamayız. Bu oranı anlayabilmek için öncelikle enflasyon oranını anlamak gereklidir.

Devletler fiyat değişikliklerini basit göstergelerle özetlemek amacı ile tüketici fiyat endekslerini oluşturmuşlardır. Tüketici fiyat endeksleri ülkemizde Devlet İstatistik Enstitüsü tarafından belirlenmiş bir grup malın (sepet) fiyatındaki dönemsel artışı bize vermektedir.

Bu tür endeksler reel faiz oranlarını bulmakta kullanılabilir. Örneğin: Bir yıl boyunca nominal faiz oranının %30, tüketici fiyat endeksinin 150'den 170'e arttığını varsayalım. Bu durumda genel olarak mal ve servislerin değeri 150 TL'den 170 TL'ye artmıştır. Bu mal ve hizmet sepetine sahip bir yatırımcı yılbaşında sepeti satarak 150 TL nakit para elde eder ve bu parayı %30 faiz oranı ile yatırarak 45 TL kazanarak servetini 195 TL'ye yükseltebilirdi. Aynı dönemde sepetin değeri 170 TL'ye yükseldiğinden genel fiyat artışının üzerinde bir para kazanacaktır. Bu yatırımcının kazandığı reel oran şöyle olacaktır;

 

 

S0(1+i)/S1= 1 + rr

S0: Yıl başındaki sepetin değeri

S1: Yıl sonundaki sepetin değeri

 i : Nominal faiz oranı

rr : Reel faiz oranı

rr = 195/170 – 1 = % 14,70

Diğer Faiz Oranı Türleri

Vadeye Kadar Getiri

Vadeye kadar getiri olarak adlandırılan faiz oranı özellikle sabit getirili menkul kıymetlerin analizinde kullanılmaktadır. Diğer bir ifade ile bir menkul kıymeti vadesine kadar tutan bir kişinin elde edebileceği dönemlik bileşik faizdir.

Varsayalım ki, elimizde üç adet tahvil olsun. Bilindiği gibi bu araçların ödenmeme risk primleri ile likidite ve vade risk primleri yoktur. Bu üç menkul kıymeti A, B ve C bonosu olarak adlandıralım;

o         A tahvili kuponsuz menkul kıymet olup vadesi bir yılda dolmakta ve yatırımcısı vade sonunda 1.000 TL almaktadır.

o         B tahvili kuponsuz menkul kıymet olup vadesi iki yılda dolmakta ve yatırımcısı vade sonunda 1.000 TL almaktadır.

o  C tahvili kuponlu tahvil olup, her sene 140 TL kupon ödemesi yapmaktadır. Menkul kıymetin vadesi 2 yıldır. Tahvillerin halen pazardaki fiyatları ise şöyledir:

 

 

A:847 TL

B tahvili: 650 TL

C tahvili: 868 TL

A ve B tahvilleri iskonto esasına göre satılan araçlardır. Bu araçlara yatırımını yapanlar vade sonunda 1.000 TL nominal değere sahip olurlar. Buna göre A ve B menkul değerinin vade sonu getirileri aşağıdaki gibi bulunur. Bulunan oran yıllık bazdadır.

A tahvili;

(1+r) x 847 = 1000

r = %18

B tahvili;

(1+r) x ((1+r) x 650) = 1000

r = %24

C tahvili;

868 = 140/(1+r) + 140/(1+r)^2 + 1000/(1+r)^2

R = %23 olacaktır.

Spot Oranlar

Spot oran, iskontolu bir menkul kıymetin belli bir zamandaki vadeye göre getirisidir. Bu yaklaşımda bir menkul kıymet yatırımı bir taraftan diğer bir tarafa borçlanılmasını içermekte ve onun anapara ve faizi gelecekteki belirli bir zamanda tamamıyla ödenmelidir. Bu tür sözleşmedeki faiz oranı spot orandır. Yukarıdaki örnekteki A ve B menkul değerlerin vadeye göre getirileri aynı zamanda spot faizleridir. Genelde t yıllık spot oran şöyle bulunur:

 

A için;

847 = 1000/(1+s)^1

S = %18

 

B için;

650 = 1000/(1+s)^2

S = %24

 

Forward Oranları

            Forward oranlar gelecekteki bir dönemde gerçekleşeceği beklenen oranlardır.

Konuyu daha iyi anlayabilmek için, farklı bir yolda iki yıl içerisinde ödenecek 1 TL'yi iki adımda iskonto etmek mümkündür. Diğer bir anlatımla önce A tahvilinde kullandığımız spot oran olan %18 ile 1 TL'yi iskonto edelim. Daha sonra ikinci yıl hangi faiz oranını uygularsak B tahvilinin Pazar değeri olan 650 TL'ye ulaşabileceğimizi araştıralım. Doğal olarak ikinci yıl sonunda alınacak 1 TL bir yıllık iskontosunda l. yıl ile 2. yıl arasında uygulanacak olan ikinci yılın faiz oranı diğer bir anlatımıyla gelecek yılın forward oranı kullanılacaktır. Böylece iskonto faktörümüz 1/(1+f1,2) olacaktır. İkinci adımda bu bir yıllık değerin bir yıllık spot oranında indirilmesi ile bugünkü değeri hesaplanır. Bu değer 0.650 TL'ye eşit olmalıdır.

 

1/(1+f1,2) / (1+0,18) = 0,650 TL

f1,2 = %30

f1,2 iskonto oranı birinci yıldan ikinci yıla olan forward oranıdır.

 

Getiri Eğrileri 

Finans piyasaları incelendiğinde çok çeşitli faiz oranları olduğu görülecektir. Farklı kurumların ihraç ettikleri menkul değerlerin faizleri farklı olduğu gibi, aynı kurumun ihraç ettiği menkul kıymetlerden kısa vadeli menkul değerlerle uzun vadeli menkul değerlerin faizleri farklılık göstermektedir. Genelde bir yıllık spot oranı iki yıllık spot oranında azdır, iki yıllık spot oranı da üç yıllık spot oranından azdır.

Getiri eğrileri, değişik vadedeki hazine kıymetlerinin vadeye kadar getirilerini gösteren eğrilerdir. Bu, faiz oranlarının dönemsel yapısının tahminini sağlayacaktır.

 

Vade Yapısı Teorilerine Genel Bir Bakış 

Herhangi bir zamanda, vade yapılarının biçimini etkileyen üç muhtemel faktör vardır. 

o    Faiz oranlarının gelecekteki istikametlerine göre pazarın beklentileri 

o    Beklenen tahvil getirilerinin likidite primleri, 

o    Fonların kısa vadeli pazarlardan(veya uzun) uzun vadeli(veya kısa) akışlarında ortaya çıkabilecek engeller veya pazarın yetersizlikleri. 

Bu faktörleri kapsayan konu ile ilgili üç önemli teori vardır: 

 

Piyasa Beklentileri Teorisi

Bu teoriye göre, vade yapıları birinci faktörden etkilenmektedir. Böylece, 6 yıllık bir tahvilin vadeye göre getirisi, basitçe gelecekteki altı yıl boyunca bir yıllık tahvillerin beklenen getirilerinin ortalamasıdır. 

 

 

 

 

Bu teorinin iki temel versiyonu vardır. Bunlar;

·         Yerel Beklentiler Hipotezi

·         Önyargısız Beklentiler Hipotezi

 

Yerel Beklentiler Hipotezine göre bir yatırımcı hangi vadedeki hazine menkul değere yatırım yaparsa yapsın elde tuttuğu dönemde alacağı faiz oranı aynıdır. Örneğin bir yatırımcı hem üç ay vadeli hazine bonosuna hem de 10 yıl vadeli hazine tahviline yatırım yapıp onları üç ay sonra satarsa aynı getiriyi elde edecektir.

Önyargısız Beklentiler Hipotezi ise gelecekteki faiz oranlarının belirlenmesinde en önemli aracın forward faiz oranı olduğunu ve hesaplamaların forward faiz oranına göre oluşturulması gerektiğini öne sürmektedir.

Örneğin; bir yıl vadeli sabit kupon ödemeli bir devlet tahvilinin faiz oranı %10,  iki yıl vadeli benzer özelliklere sahip bir devlet tahvilinin faiz oranı ise %14 olsun.

Siz iki yıl için bir yatırım yapmak istiyorsunuz, daha sonra bu para ile bir arsa alacaksınız. Hangi tahvil acaba sizin için daha iyi bir yatırım olacaktır? 

Şüphesiz bu bilgiler sizin için yeterli değildir. Siz yalnızca iki yıl vadeli tahvile yaptığınız yatırımın sonuçlarını görebilirsiniz. Buna göre yıllık ortalama geliriniz %14 olacaktır. Bir yıl vadeli tahvile yatırım yapıp, ikinci yıl hiç bir menkul kıymete yatırım yapmadan paranızı elde tutarsanız, yıllık ortalama geliriniz ise ancak %5 olacaktır. Ancak, ikinci yıl yıllık faizlerin %22 olacağını bekliyorsanız, bu taktirde yıllık ortalama geliriniz %16’ya yükselecektir. Sizin diğer bir seçeneğiniz de forward faiz oranını kullanarak gelecekteki faizlerinizi sabit kılmaktır. Eğer bugün ikinci yıl başı itibari ile bir yıl vadeli bir forward sözleşmesi (%22 faizli) alabilirseniz, bu sonuçlara göre birinci seçenek daha iyidir. 

 

 

 

 

 

 

Likidite Tercihi Teorisi 

Bu teori vade yapısının biçiminin likidite priminin varlığından da etkilendiğini ortaya koymaktadır. Likidite primi menkul kıymetlerin nakde dönüştürülmesi ile ilgisi olduğu kadar bu menkul değerlerin vadeleri ile de ilişkili bir tür risk primidir. Çünkü uzun vadeli menkul kıymetleri nakde dönüştürmek kısa vadelilere göre daha zordur.

Örneğin, bir yıllık faiz oranları %10, gelecek yıl itibari ile bir yıllık faiz oranı %14 ise, ard arda yapılan birer yıllık yatırımın yıllık ortalama getirisi olacaktır. Aynı tarihte iki yıllık tahvillerinde faiz oranı %12 ise, yatırımcılar daha uzun vadeli tahvil almakla daha fazla riske gireceklerinden iki yıllık tahvillere yapacakları yatırım için bir likidite primi isteyebilirler. Varsayalım ki, böylece iki yıllık tahvillerin de faiz oranı %16'ya yükselsin. Bu yükseliş tahvilin forward faiz oranını, yani gelecek yıl itibari ile bir yıllık faiz oranı da yükseltecektir. Sonuç olarak, bu teoriye göre forward faiz oranı, gelecekte belirli bir dönemin beklenen faiz oranı ile bir likidite priminin toplamına eşittir. 

 

Piyasa Kısımları Teorisi

Bu teori tahvillerin fiyatlamasında pazarın yetersiz olduğu düşüncesi üzerine kurulmuştur. Buna göre, tahvil pazarının her bir kısmı(alt pazarları kısa ve uzun vadeli) birbirlerinden ayrıdır. Bu ayrılık, pazarın kısımlardan birbirine sermaye akışına yönelik engellerden kaynaklanmaktadır. Her bir kısımda faaliyet gösteren yatırımcı grupları kendi vade gruplarında yatırım yapmaya kararlıdırlar ve diğer vade gruplarında daha yüksek getiri imkânı olsa bile onlara sermaye transferi yapmamaktadırlar. Bu teoriyi savunanlar genellikle kurumsal yatırımcıların yasalar ve kabul edecekleri riskler gereği belirli vade grupları dışına çıkamadıklarını öne sürmektedirler.